作者：于亚卓，中邮证券有限责任公司战略发展部（董事会办公室）总经理
袁梦梦，邮政科学规划研究院
谢舒妍，中邮证券有限责任公司战略客户部
原文出自：公募REITs“上新”提速，发行全周期影响因素识别[J].金融市场研究，2024,(08):75-82.
一、本文写作初衷
公募REITs是资本市场服务实体经济、盘活存量资产、带动新增有效投资的新型投融资工具。在2023年中央金融工作会议促进债券市场高质量发展的精神指导下，2024年4月12日国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（国发〔2024〕10号），明确指出要“推动债券和不动产投资信托基金（REITs）市场高质量发展”。
通过市场跟踪，我们观察到公募REITs存在发行进程较缓、投资者积极性相对不高、运营效果不达预期和二级市场表现乏力等现象。以仓储物流资产为例，自公募REITs启动试点至2024年6月30日，4年来沪深交易所已上市仓储物流类REITs共3单，占比不足10%。
进一步梳理文献了解到，国内对于公募REITS理论与产品融资模式的研究仍比较单薄，现有研究大多数都是对其运作模式、融资优势、融资动因及风险因素识别等方面，主要将各类基础设施项目作为整体进行研究，其中针对风险因素的研究多采用定性方法，集中探讨风险因素的识别，运用实证方法分析REITS发行效果影响因素的研究仍然较少。那么，究竟是哪些因素可能对公募REITS发行产生影响，以及程度如何？
为回答这些问题，本文作者依托单位所属的中国邮政集团主业背景，以仓储物流行业为例，通过文献、案例、专家访谈等方式，梳理影响仓储物流公募REITs发行效果的全生命周期影响因素，并通过熵权法发现基金发售上市前的主要影响因素，用多元线性回归模型发现基金发售上市阶段的主要影响因素。在此基础上，提出针对性建议。
二、本文创新之处和主要发现
实证分析部分，本文创新性地运用扎根理论识别出影响仓储物流行业REITs发行的七大主要因素，分别为市场风险、政策风险、原始权益人融资意愿、REITs产品设计考虑、REITs产品要素、投资者自身属性以及二级市场表现等。通过熵权法发现，基金发售上市前宏观经济风险、产品设计中利益冲突解决机制等为主要影响因素；用多元线性回归模型发现，REITs的首发规模、标的物评估价值和投资者认知是基金发售上市阶段的主要影响因素。
具体来说，在基金发售上市阶段，在其他条件不变的情况下，首发规模、标的物评估价值对投资者认购倍率有负向影响，即投资者对募集规模、标的物评估价值较小的REITs投资热情更高；而发行价格、原始权益人及关联方认购比例等因素不显著，表明REITs投资门槛、战略投资者与公众投资者的委托代理问题对于投资者选择REITs标的影响较小。
三、总结与建议
公募REITs作为一种创新型投融资方式，能够对仓储物流企业起到降低杠杆、盘活资产，向“轻资产”运营转型的作用。基于实证总结出的发行影响因素，本文分从三个方面提出启示建议。
第一，在市场架构和监管政策引导方面，受宏观经济波动影响，类似仓储物流这样市场化程度较高的行业，绝大多数底层资产难以直接触达公募REITs发行门槛，建议加快构建Pre-REITs、私募REITs、公募REITs三位一体的市场结构，尽早引入运营专业技术和合规保障措施，加速未来REITs资产的培育。同时，在设置首发估值规模、未来收益率和现金流分派率等指标考量时，建议综合宏观经济波动、结合行业竞争格局和资产实际运营稳定性等方面，考虑增加准入门槛设置的弹性。
第二，委托-代理引发的利益冲突问题，建议完善公募REITs产品设计与基金治理，针对同一基金管理人管理相同类型多个基础设施公募REITs项目之间的利益冲突、运营管理机构可能运营多个同类基础设施项目造成的利益冲突以及基金管理人与投资者之间的利益冲突等类型，设置较为完备的冲突解决机制。
第三，提升市场流动性和增强投资者认知方面，一是完善交易系统建设，优化做市商运行机制，为市场提供合理定价和连续双边报价。二是加快扩大参与投资的机构范围，鼓励将REITs逐步纳入企业年金和基本养老保险基金的投资范围。三是加强投资者教育，多种形式提升个人投资者对REITs基本概念、运作机制、投资策略、风险控制等方面的认知，帮助个人投资者了解REITs的投资特点和优势，引导个人投资者树立长期投资的理念。
阅读原文
编辑：王菁
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作者：于亚卓，中邮证券有限责任公司战略发展部（董事会办公室）总经理
袁梦梦，邮政科学规划研究院
谢舒妍，中邮证券有限责任公司战略客户部
原文出自：公募REITs“上新”提速，发行全周期影响因素识别[J].金融市场研究，2024,(08):75-82.
一、本文写作初衷
公募REITs是资本市场服务实体经济、盘活存量资产、带动新增有效投资的新型投融资工具。在2023年中央金融工作会议促进债券市场高质量发展的精神指导下，2024年4月12日国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（国发〔2024〕10号），明确指出要“推动债券和不动产投资信托基金（REITs）市场高质量发展”。
通过市场跟踪，我们观察到公募REITs存在发行进程较缓、投资者积极性相对不高、运营效果不达预期和二级市场表现乏力等现象。以仓储物流资产为例，自公募REITs启动试点至2024年6月30日，4年来沪深交易所已上市仓储物流类REITs共3单，占比不足10%。
进一步梳理文献了解到，国内对于公募REITS理论与产品融资模式的研究仍比较单薄，现有研究大多数都是对其运作模式、融资优势、融资动因及风险因素识别等方面，主要将各类基础设施项目作为整体进行研究，其中针对风险因素的研究多采用定性方法，集中探讨风险因素的识别，运用实证方法分析REITS发行效果影响因素的研究仍然较少。那么，究竟是哪些因素可能对公募REITS发行产生影响，以及程度如何？
为回答这些问题，本文作者依托单位所属的中国邮政集团主业背景，以仓储物流行业为例，通过文献、案例、专家访谈等方式，梳理影响仓储物流公募REITs发行效果的全生命周期影响因素，并通过熵权法发现基金发售上市前的主要影响因素，用多元线性回归模型发现基金发售上市阶段的主要影响因素。在此基础上，提出针对性建议。
二、本文创新之处和主要发现
实证分析部分，本文创新性地运用扎根理论识别出影响仓储物流行业REITs发行的七大主要因素，分别为市场风险、政策风险、原始权益人融资意愿、REITs产品设计考虑、REITs产品要素、投资者自身属性以及二级市场表现等。通过熵权法发现，基金发售上市前宏观经济风险、产品设计中利益冲突解决机制等为主要影响因素；用多元线性回归模型发现，REITs的首发规模、标的物评估价值和投资者认知是基金发售上市阶段的主要影响因素。
具体来说，在基金发售上市阶段，在其他条件不变的情况下，首发规模、标的物评估价值对投资者认购倍率有负向影响，即投资者对募集规模、标的物评估价值较小的REITs投资热情更高；而发行价格、原始权益人及关联方认购比例等因素不显著，表明REITs投资门槛、战略投资者与公众投资者的委托代理问题对于投资者选择REITs标的影响较小。
三、总结与建议
公募REITs作为一种创新型投融资方式，能够对仓储物流企业起到降低杠杆、盘活资产，向“轻资产”运营转型的作用。基于实证总结出的发行影响因素，本文分从三个方面提出启示建议。
第一，在市场架构和监管政策引导方面，受宏观经济波动影响，类似仓储物流这样市场化程度较高的行业，绝大多数底层资产难以直接触达公募REITs发行门槛，建议加快构建Pre-REITs、私募REITs、公募REITs三位一体的市场结构，尽早引入运营专业技术和合规保障措施，加速未来REITs资产的培育。同时，在设置首发估值规模、未来收益率和现金流分派率等指标考量时，建议综合宏观经济波动、结合行业竞争格局和资产实际运营稳定性等方面，考虑增加准入门槛设置的弹性。
第二，委托-代理引发的利益冲突问题，建议完善公募REITs产品设计与基金治理，针对同一基金管理人管理相同类型多个基础设施公募REITs项目之间的利益冲突、运营管理机构可能运营多个同类基础设施项目造成的利益冲突以及基金管理人与投资者之间的利益冲突等类型，设置较为完备的冲突解决机制。
第三，提升市场流动性和增强投资者认知方面，一是完善交易系统建设，优化做市商运行机制，为市场提供合理定价和连续双边报价。二是加快扩大参与投资的机构范围，鼓励将REITs逐步纳入企业年金和基本养老保险基金的投资范围。三是加强投资者教育，多种形式提升个人投资者对REITs基本概念、运作机制、投资策略、风险控制等方面的认知，帮助个人投资者了解REITs的投资特点和优势，引导个人投资者树立长期投资的理念。
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编辑：王菁
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